5月13日，年(nián)内首只(zhǐ)央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证(zhèng)央(yāng)企(qǐ)红(hóng)利ETF发布公告称(chēng)，其累计(jì)有(yǒu)效认购申请份(fèn)额总额超过20亿份发行上限，将启(qǐ)动比例配售。这则小公告体现出(chū)市场对这一“中特估”主题的追捧(pěng)力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的(de)行情，市(shì)场关注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央(yāng)企回报(bào)ETF发行，更成(chéng)为这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂(jì)。实际上，早(zǎo)在(zài)去年底及今年一季度(dù)，一些基金经理开始调(diào)仓(cāng)换(huàn)股“中特(tè)估概念”。

　　目(mù)前(qián)“中特估”资金面、情绪(xù)面(miàn)、估值方式等问题(tí)成为(wèi)市场关注焦点，中国基(jī)金报采(cǎi)访(fǎng)多位投研人士(shì)，解析“中特(tè)估”这些焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特(tè)估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红利ETF罕(hǎn)见出现启动“比(bǐ)例(lì)配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只国央企主题(tí)基金发行，市场对(duì)此充满期待，如5月15日(rì)就有3只央企回(huí)报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技(jì)引(yǐn)领、央企现代(dài)能源等ETF也将获批(pī)发行，更有扎(zhā)堆(duī)上报(bào)的央(yāng)国企基金在(zài)排(pái)队入(rù)市。

　　这(zhè)些或成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙表示，央企ETF发行在情绪上(shàng)是(shì)构成催(cuī)化因素的，近期银行股大涨的一个催化因(yīn)素就是(shì)积(jī)极推介相(xiāng)关央企ETF的(de)发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸(zhū)多(duō)主(zhǔ)题基金的申报发行，我认(rèn)为确实会成为引爆(bào)行(xíng)情的催(cuī)化剂，基本面、资金面、政策面(miàn)都(dōu)在向好，下半年，中特估(gū)有可(kě)能独领风骚。”万家基金章恒(héng)更是表示。

　　同样(yàng)，博(bó)时基(jī)金指数(shù)与(yǔ)量化投资部基金(jīn)经(jīng)理杨振建就(jiù)表示，近期密(mì)集申报的国央企(qǐ)主题基金主要(yào)涉及“股东回报”、“科(kē)技引领(lǐng)”、“现(xiàn)代能源”几大主题，这(zhè)样的布局可以更好支持央国企(qǐ)的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将(jiāng)成为行情进一步上涨(zhǎng)的催化剂(jì)。去年以来公募基(jī)金发行整(zhěng)体平淡，近期多(duō)只(zhǐ)国央企主题基金申报和发行，行情火热下(xià)将为市场(chǎng)带来增量资金，有望推动进一(yī)步(bù)上涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积(jī)极布局央国企主题基金，一方面是因为新一轮深(shēn)化国企改革(gé)的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特估(gū)”概念(niàn)，央国企上市(shì)公司的投资价值凸显，该主题的(de)基金将为投资者提供更(gèng)丰富的工具以参(cān)与到央国企投资(zī)。另一方面是落实公募基(jī)金行(xíng)业高质量发展的要求，引导更(gèng)多资金参与央国企(qǐ)改革，更好发挥公(gōng)募基金(jīn)服务资本市场改革、服(fú)务实(shí)体(tǐ)经(jīng)济和国家战略的作用(yòng)。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的(de)发(fā)行将为央企相关标(biāo)的(de)和板块带来(lái)增量资金，提(tí)升(shēng)交易活跃度(dù)，有(yǒu)望成为中(zhōng)特(tè)估行情(qíng)的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行(xíng)情明显，中特估和(hé)人工智能成为两大明(míng)显的主线，而新能源等前期热门赛道股冷却，在此(cǐ)背景下，一些基(jī)金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理(lǐ)章恒直言，自己目(mù)前重点关注三(sān)大(dà)行业，火电、券商、军工(gōng)，这三大行业主要是央企或地方(fāng)国资所在的(de)行业，民营企(qǐ)业占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首先(xiān)是基于(yú)行业本身基本面(miàn)在今年会(huì)有重大的向上(shàng)变化(huà)的机会，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会受(shòu)益于今年市场(chǎng)成交量的放(fàng)大，盈利大(dà)幅增(zēng)长(zhǎng)小舞去掉所有衣服是什么样子的等(děng)。同(tóng)时，随着国(guó)有企业改(gǎi)革(gé)的(de)推(tuī)进，大概率这些(xiē)企业会(huì)进入(rù)一个提质(zhì)增效(xiào)、释放业绩的(de)过程。”章恒表示(shì)，中特(tè)估(gū)是(shì)过去5年(nián)10年改革的(de)成果，是非常(cháng)基(jī)本面的，和他(tā)过去1至2年研(yán)究投资思路也非常吻合，为在下半(bàn)年抓住(zhù)这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视(shì)中特估的投资(zī)机(jī)会，判断中(zhōng)特估的机会未来三年分两(liǎng)个(gè)阶段。”融通红利机会(huì)基金经理何龙表示，第(dì)一阶段(duàn)也(yě)就是今年以(yǐ)数字经(jīng)济和(hé)“一带(dài)一路”的主题普涨性(xìng)机会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极高的(de)品种，将(jiāng)会迎(yíng)来普(pǔ)涨性的机会(huì)。第二阶(jiē)段是未来两年，在(zài)主题性(xìng)机会(huì)消散以后，基(jī)于顶(dǐng)层设计对国央经营管理价(jià)值导向变(biàn)化，我们判(pàn)断经营成果随之改变是(shì)一个慢(màn)变(biàn)量(liàng)，会(huì)在未来两年体现在每(měi)一个央国企的报表中。

　　何龙强(qiáng)调，目(mù)前在挖掘公司(sī)经营层面(miàn)可能发生显著正(zhèng)向变(biàn)化(huà)的个股提前(qián)进行布局，比如医(yī)药和(hé)消(xiāo)费等行业。

　　其实一季(jì)报已经显露出不少基金在行动(dòng)。国金证券研究所数据显示，偏股主动型基金2022年年报前十(shí)大重仓股股票池中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基金持有(yǒu)股(gǔ)票市(shì)值(zhí)比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的持仓中，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏股主动型(xíng)基金持(chí)有(yǒu)股票市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念股在偏股主动型基金的持仓(cāng)中，占比(bǐ)明显提高。上述数据(jù)显示，根据(jù)偏股主动(dòng)型基金2022年(nián)报及2023年一季报十大(dà)重仓股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌(diē)影响，估计了各基金(jīn)主动(dòng)加(jiā)仓(cāng)“中特(tè)估”概念股的市值占2022年末股(gǔ)票总市值(zhí)比例，一季度(dù)超过30％的偏股主动(dòng)型基金主(zhǔ)动(dòng)加仓(cāng)了“中(zhōng)特(tè)估”概念股(gǔ)，198只(zhǐ)基金在2022年末(mò)不持有(yǒu)“中特估”概念股(gǔ)，但在一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统(tǒng)计也(yě)显示(shì)，一季度(dù)主动偏股型公(gōng)募基(jī)金对港股央(yāng)国企的持(chí)股市值(zhí)比重达到2019年以(yǐ)来的新(xīn)高，港股央国企(qǐ)持股总市(shì)值占港股持(chí)股(gǔ)总市值的比重(zhòng)由2022年四季度的(de)25.1％提(tí)升至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力(lì)量？

　　构建国央企(qǐ)专门的股票库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻(kè)影响基金公司的投(tóu)研，落实到日常的投(tóu)研流(liú)程和实践之中，不少(shǎo)基金(jīn)公司(sī)在加大投(tóu)研力量(liàng)，更有(yǒu)专门构建国央(yāng)企(qǐ)股票(piào)库。

　　融通(tōng)红利机会基(jī)金经理何(hé)龙就(jiù)介绍，一方面，从顶层设计改变(biàn)研究员(yuán)过去对国(guó)央企的固定思维，需要(yào)实地考(kǎo)察国央企，并且需要利(lì)用当前(qián)国央企愿意交流的契机，多花精力去(qù)进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方面，融通基金在行动(dòng)上，要求研究员将自己(jǐ)所覆盖(gài)行业的所有国(guó)央企构建专门的股(gǔ)票库，并进行长期跟踪，包括考(kǎo)察其实(shí)地(dì)调研的的成果(guǒ)，了(le)解国(guó)央(yāng)企经(jīng)营思路和财务导向的(de)变化，结(jié)合行(xíng)业趋势(shì)和特征，寻找价(jià)值洼地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他表(biǎo)示，通过(guò)深入学(xué)习(xí)，对“中特(tè)估(gū)”有了更深刻(kè)的认识：首(shǒu)先要(yào)认识市场体制机(jī)制(zhì)、行(xíng)业产业(yè)结构、主体持续发展能力(lì)等方面小舞去掉所有衣服是什么样子的所体现的鲜明中(zhōng)国(guó)元素和发展阶(jiē)段特征，“中特估”应(yīng)该是在(zài)此基(jī)础上构建(jiàn)的具有时代特(tè)征和中国(guó)特色、符(fú)合国家战略导(dǎo)向的估值体系，而(ér)不(bù)是简(jiǎn)单套用国外的传统(tǒng)估值(zhí)模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提法，但(dàn)是这个概(gài)念所(suǒ)涉及到的行业和公司，一(yī)直在发生的变化。”万家基(jī)金经理章恒表(biǎo)示(shì)，万家基金一直非常(cháng)关注传统产业(yè)的变(biàn)化(huà)，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个领域，因此也(yě)是一定能(néng)够抓住中特估这波行情的(de)机会的。同时(shí)，随着(zhe)时局的变化，也(yě)在增加(jiā)相关行(xíng)业的(de)研究力(lì)量。

　　此(cǐ)外(wài)，创(chuàng)金合信基(jī)金首席经济学家魏凤春表示，积(jī)极践行中国特色的估值(zhí)体系是(shì)资本市场使命，投资者需要学习领会并针对原有的估值(zhí)体(tǐ)系(xì)进(jìn)行改造，以(yǐ)适应现(xiàn)实的需要。明确(què)该体系的框(kuāng)架是第一位的工作，合理设置指标(biāo)也(yě)非常重要，投资者(zhě)的认可和实施是最终该(gāi)体系(xì)能否具备长期价值的基础。不(bù)过，他也提醒，人(rén)为的拔估值是很大的认知误区，市场(chǎng)化认可是基(jī)本的常识，不(bù)可误判。

　　体现社会价(jià)值(zhí)与国家战略价值

　　新(xīn)估值方式(shì)？

　　央国企是国民经济的(de)支(zhī)柱，国(guó)企央企(qǐ)发展要符合(hé)国家战略发(fā)展发向(xiàng)，更需(xū)要承担社会(huì)公(gōng)共责任等。而这些都应该考虑进(jìn)估值体系(xì)之中，也(yě)引发(fā)市场关注。

　　多数受访的基金经理认为(wèi)，对于国央(yāng)企的估值方式要充(chōng)分体现企业的社会价值与国(guó)家战略价值，目(mù)前已经形(xíng)成了初步的企业社(shè)会价(jià)值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担(dān)社会价值、符合(hé)国家战略发展的(de)价值？首要(yào)任务就构建中国特色(sè)的价值评(píng)价体系，改变(biàn)从以私人股东(dōng)权益出发，现金流折现为主(zhǔ)要方(fāng)法的单(dān)一价值估值(zhí)体系，转向(xiàng)社(shè)会(huì)整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战略价值。”博时(shí)基金(jīn)指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来国资委指导国内团队对于中国特(tè)色ESG披露与评价体系不(bù)断探索，结合国际(jì)通用规则，目前已经形成了初步(bù)的企业社会价值评价(jià)体系，其(qí)中包括《企(qǐ)业(yè)ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金(jīn)ETF业务(wù)总监、基金(jīn)经理王帅也认(rèn)为，“中特(tè)估”应该是注重企(qǐ)业(yè)价值的可持续估值，要(yào)重视股东、员(yuán)工和社会责任(rèn)等要素对企(qǐ)业稳健成长的重大意(yì)义，重视稳定(dìng)的现金流、持续增长的盈利、科(kē)技创新对提升企业(yè)内(nèi)在(zài)价(jià)值(zhí)的积极作用(yòng)，这样有利(lì)于提(tí)高估值(zhí)定价模(mó)型的科学性(xìng)和有效性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数编制、策(cè)略构建等(děng)实务工作(zuò)中(zhōng)，都有成熟的量化指标可以使用，包括净资产收益率、营业现金(jīn)比率、资产负(fù)债率、研发(fā)经费投入强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金(jīn)经理李(lǐ)欣更细致分(fēn)析在(zài)估值思维、估(gū)值(zhí)结(jié)论、估值判断(duàn)上有变化(huà)，尤其是估值的方法(fǎ)和指标上，他认为其包括(kuò)产(chǎn)业(yè)链上下(xià)游的衡量、全要素(sù)成本等，以及在纵向(xiàng)和横向(xiàng)上(shàng)的研究，强调政策优惠(huì)、产业发展、市场竞争(zhēng)力和(hé)可持续发(fā)展等各种(zhǒng)因(yīn)素与企(qǐ)业(yè)价值的关系。这些(xiē)因素在(zài)对估值结论和判断的影响(xiǎng)上，也(yě)使得(dé)中国特色的估值体(tǐ)系与传统的估值体系有所不(bù)同(tóng)。

　　“所以估值思维的变化，还有估(gū)值结论和估值判断的变化，都是(shì)为了(le)更(gèng)好(hǎo)地适应中国的市场和经济特点(diǎn)，提(tí)供更(gèng)精准、更合理的(de)企业估值信(xìn)息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创金(jīn)合信基(jī)金首席经济(jì)学家魏(wèi)凤春直言，这需要在实践中进行探(tàn)索(suǒ)，目前(qián)尚(shàng)没有公认的指标(biāo)可以使用(yòng)。

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